在大量企業加入搶奪的第三方物業管理服務的情況下，由降低價格搶占地盤帶來的毛利率下降將是大概率情況。而正榮服務高毛利率業務現有體量仍較小。此外，該公司資產負債率超過90%，亦在同行公司中排名靠前

　　已在資本市場刮了兩年的物管“旋風”，今年似乎仍將持續。截至2020年1月12日，已有5家物業企業遞交招股書排隊等待上市，而想飲新年“頭啖湯”的，則是閩系房企正榮地產集團旗下的正榮服務集團有限公司（下稱正榮服務）。

　　日前，正榮服務已向港交所正式遞交招股書，建銀國際為其獨家保薦人。

　　為謀上市，正榮服務大力開拓使得近兩年營業收入增長率加快，甚至高于部分已上市物管房企。但是，在大量企業加入搶奪的第三方物業管理服務的情況下，由降低價格搶占地盤帶來的毛利率下降將是大概率情況。而正榮服務高毛利率業務現有體量仍較小。此外，該公司資產負債率超過90%，亦在同行公司中排名靠前。

　　《投資時報》研究員注意到，盡管依賴于于正榮地產集團的營業收入在逐年降低，但2019年前9個月，正榮服務營業收入中仍有近七成來源于背靠的“大樹”，因此正榮地產集團的表現將是正榮服務近期內業績表現的主要決定因素。

　　正榮地產集團2019年業績快報顯示，盡管其已達成年初銷售金額目標，但合約平均售價持續下滑或將影響其毛利率及凈利。此外，負債率較高的正榮地產仍受困于資金情況，且土地儲備的增加遠不及其營業收入的增長。這必將對正榮服務未來的增長帶來影響。

　　每平方米物業費用收費下降 

　　招股書顯示，正榮服務2017年年末營業收入達2.73億元，2018年增長67.2%至4.56億元。若以9個月的數據做對比，2018年前9個月，該公司實現3.2億元營業收入，2019年同期則為5.17億元。

　　從凈利潤看，2017年和2018年，該公司分別實現0.2億元和0.4億元，2019年前9個月實現0.74億元。

　　可以看到，正榮物業營收在近兩年保持了較高的增長率，但這是建立在其主要為正榮地產集團開發的物業承擔物業管理職能的基礎上。在向第三方物業開發大力拓展后，其單平方米費用已出現降低趨勢。

　　數據顯示，正榮服務第三方物業費用從2017年的每平方米2.91元/月，逐年下降至2019年前個月的每平方米1.61元/月。而因第三方物業拓展費用的降低，導致正榮服務包含正榮地產集團物業管理費在內的平均物業管理費，也從2017年的每平方米2.27元/月降至2019年前9個月的每平方米2.14元/月。

　　從基礎物業管理服務毛利率來看，2017年正榮服務該項業務毛利率為20.4%，2018年略微降至20%，到2019年前9個月，該項業務毛利率為23.1%，表現較為穩定。

　　不過，隨著基礎物業管理服務中人力成本的逐年上升，業內普遍認為物業管理的毛利率未來出現增長的可能性較低。且正榮物業物業管理服務在營業收入的占比，因非業主增值服務和社區增值服務占比的提升，出現相應下滑，從2017年的53.9%降至2019年前9個月的48.9%。

　　整體盈利能力不突出 

　　從行業情況來看，為提升整體盈利水平，物業企業普遍將重點放在住宅以外的其他業態物業管理和社區增值服務上。由于其它業態涉及統計口徑不一致，《投資時報》研究員選取社區增值服務這一項，將正榮服務與已上市物業公司做了對比。

　　數據顯示，正榮物業2017年社區增值服務實現營業收入0.16億元，占營收比為5.7%，毛利率達43%，2018年該項業務實現營業收入0.59億元，占比達12.9%，毛利達43.8%，2019年前9個月，該業務實現0.75億元收入，占比為14.5%，毛利達64.5%。可以看到，正榮物業社區增值服務占整體收入的比例呈上升趨勢，毛利率也有上漲。

　　Wind數據顯示，2019年上半年，共有10家上市企業公布了較為詳盡的社區增值服務數據，其中，和泓服務（06093.HK）、永升生活服務(01995.HK)、綠城服務(02869.HK)的社區增值服務占營收比最高，分別達22%、20%和18.9%，而該項業務毛利率最高的企業為行業內最早上市企業彩生活(01778.HK)，高達81.5%。另外，有披露數據的10家上市物業企業在2019年上半年平均毛利率為55.96%。

　　整體來看，正榮物業社區增值服務毛利率呈上漲趨勢，尤其在2019年，但因為該業務體量尚小，對公司整體毛利率尚難以起到決定性作用。2017至2018年及2019年前9個月，正榮物業整體毛利率分別為25.8%、26.5和33.4%，同期凈利潤為7.4%、8.7%和14.4%。

　　背后“大樹”頻發債 

　　與2019年下半年上市的同類企業相比，正榮物業體量并不算大，但其資產負債率卻遠超同行。截至2019年9月末，該公司負債總額達9.18億元，總資產為10.11億元，資產負債率達90.8%。

　　與地產行業相比，物業屬于低資產行業，同行業的資產負債率均維持在較低水平。以去年下半年上市物業企業為例，除時代鄰里（09928.HK）、寶龍商業(09909.HK)和銀城生活(01922.HK)以外，其他公司均保持在80%以下。

　　同樣，正榮物業的“靠山”正榮地產集團負債率亦高企。盡管在上市之后，正榮地產用上了所有能用的融資方式，包括優先票據、永續債等，募資超百億（計入IPO募集的44.8億港元），成功將公司凈借貸對總權益比例從2016年的206%、2017年的183.2%高位，拉低至2018年的74%，但正榮地產仍然“缺錢”。

　　2020年1月8日，就在正榮服務公布招股書幾天之后，正榮地產再發了一筆達2.9億美元、2024年到期、年息7.875%的優先票據。

　　此外，與其它閩系房企相比，正榮地產在土儲上并不占優勢。截至2018年年末，正榮地產總土儲面積為2456萬平方米，遠低于閩系房企世茂地產的5500萬平米、陽光城的4400萬平方米。當年正榮地產銷售排行20位，但土儲排行卻下滑11個名次至31位。

　　對于主要依賴于正榮地產的正榮服務來說，這可能會對其未來的發展空間和競爭格局帶來影響。畢竟，未來的房產公司很大程度以來于背后“大樹”的茂盛程度。

　　招股書數據顯示，2017年、2018年及截至2019年前9個月，為正榮地產集團開發項目提供的物業管理服務營業收入占正榮服務同期總收入的88.2%、71.9%和67.7%，分別占正榮服務在管建筑面積的77.1%、74.4%和47.9%。