近期有關(guān)IPO是否存在“大躍進(jìn)”的討論引發(fā)了監(jiān)管層注意。在剛剛過去的這個(gè)周末，監(jiān)管部門也通過各種方式向市場(chǎng)傳達(dá)了“呵護(hù)”之意，表態(tài)會(huì)一直關(guān)注投融資平衡、關(guān)注市場(chǎng)流動(dòng)性，在做好融資端改革同時(shí)，也會(huì)同步推進(jìn)提升投資端的活躍度。

　　對(duì)A股市場(chǎng)而言，IPO一直都是個(gè)敏感環(huán)節(jié)。但是回顧A股市場(chǎng)發(fā)展近三十年來(lái)，事后看每一次叫停IPO往往都隱含著巨大的制度成本。

　　從2017年開始，證監(jiān)會(huì)總體保持每周一批批文，每批2-4個(gè)批文左右的節(jié)奏。“我認(rèn)為現(xiàn)在的發(fā)行節(jié)奏總體較為平穩(wěn)，且保持了很好的延續(xù)性，給予了市場(chǎng)穩(wěn)定的預(yù)期，并非所謂的’大躍進(jìn)’。”中信建投資本市場(chǎng)部負(fù)責(zé)人陳友新對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，相信從證監(jiān)會(huì)的層面來(lái)說，在提高上市公司質(zhì)量、嚴(yán)把資本市場(chǎng)入口關(guān)，繼續(xù)保持新股發(fā)行的常態(tài)化的同時(shí)，也會(huì)把握好新股發(fā)行的節(jié)奏和力度，不會(huì)對(duì)市場(chǎng)造成系統(tǒng)性的影響。

　　“我覺得不存在’大躍進(jìn)’。整體而言，從優(yōu)化上市公司質(zhì)量和支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展角度看，新股常態(tài)化是必要的，也是符合穩(wěn)定投資者預(yù)期的需要的。”中信證券股票資本市場(chǎng)部負(fù)責(zé)人張宗保也對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，從當(dāng)前的發(fā)行節(jié)奏，明確可以看到監(jiān)管層對(duì)整個(gè)投融資市場(chǎng)平衡的關(guān)注。

　　他補(bǔ)充稱，當(dāng)前的國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)與幾年前已經(jīng)完全不同，已經(jīng)有足夠的容量和承納力，來(lái)接受常態(tài)化發(fā)行。

　　擔(dān)憂并非來(lái)自IPO

　　今年以來(lái)，主板、中小板及創(chuàng)業(yè)板總共有120家企業(yè)完成發(fā)行，平均每周發(fā)行2.7家，融資36.9億元，比去年同期略有增加。

　　在多位業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，部分投資者感受到近期IPO節(jié)奏太快，可能與幾家銀行股集中發(fā)行及上市有關(guān)，近期渝農(nóng)商行、浙商銀行及郵儲(chǔ)銀行先后發(fā)行及上市，合計(jì)募集資金超過510億元。

　　“我認(rèn)為大盤股的發(fā)行是市場(chǎng)的正常現(xiàn)象，大盤股是市場(chǎng)的定海神針，也是很多風(fēng)格穩(wěn)健的投資者的偏好品種，一個(gè)健康且完整的資本市場(chǎng)不可能只允許小盤股發(fā)行而排斥大盤股。”陳友新稱。

　　根據(jù)wind統(tǒng)計(jì)，截至11月29日，主板剔除渝農(nóng)商行、浙商銀行，自今年6月份以來(lái)上市滿10個(gè)交易日的新股共有55只，平均一字漲停板的天數(shù)為7.31個(gè)；已經(jīng)上市的56家科創(chuàng)板上市首日平均漲幅是125.39%，平均而言上市后漲幅保持在正常水平。

　　在陳友新看來(lái)，目前市場(chǎng)的擔(dān)心主要源于近期二級(jí)市場(chǎng)整體走勢(shì)下行，這其實(shí)跟新股發(fā)行量多少?zèng)]有必然聯(lián)系。

　　“個(gè)別市場(chǎng)化詢價(jià)股票如渝農(nóng)商、浙商銀行、科創(chuàng)板久日新材、昊海生科等部分股票上市后出現(xiàn)了破發(fā)也引發(fā)了市場(chǎng)的擔(dān)憂。”他認(rèn)為，隨著新股上市后出現(xiàn)破發(fā)的情況，投資者在申購(gòu)新股時(shí)的報(bào)價(jià)也會(huì)相對(duì)謹(jǐn)慎，市場(chǎng)會(huì)對(duì)新股定價(jià)進(jìn)行自發(fā)的調(diào)節(jié)。

　　張宗保也認(rèn)為，近期投資者出現(xiàn)的憂慮可能與郵儲(chǔ)銀行等融資規(guī)模較大的IPO項(xiàng)目上市有關(guān)。“其實(shí)整體而言，戰(zhàn)略投資者會(huì)消化掉很大一部分壓力，同時(shí)戰(zhàn)投的支持，也有助于后市平穩(wěn)。”他說。

　　具體來(lái)看郵儲(chǔ)銀行的發(fā)行方案，確實(shí)也做了特殊設(shè)計(jì)。有機(jī)構(gòu)分析，一方面，戰(zhàn)略配售數(shù)量約占發(fā)行總量的40%，獲配股票鎖定期不低于12個(gè)月，起到了壓艙石的作用，是后市表現(xiàn)穩(wěn)定的重要支撐。同時(shí)，70%的網(wǎng)下配售股份多定期為6個(gè)月。另一方面，43億綠鞋資金和穩(wěn)定股價(jià)承諾，也有利于平抑波動(dòng)。

　　“現(xiàn)在的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的韌性和容量，已經(jīng)足夠承納百億級(jí)以上規(guī)模融資的企業(yè)。這種承受力是絕對(duì)沒有問題的。”張宗保對(duì)記者稱，一方面，可以看到市場(chǎng)并不缺少資金，同時(shí)機(jī)構(gòu)投資者份額越來(lái)越大，加上監(jiān)管也非常呵護(hù)市場(chǎng)，對(duì)平穩(wěn)節(jié)奏和適當(dāng)融資量保持關(guān)注，實(shí)際上各方的調(diào)節(jié)的能力處在一個(gè)比較好的狀態(tài)。

　　市場(chǎng)自發(fā)約束能力顯現(xiàn)

　　證監(jiān)會(huì)IPO批文下發(fā)較多時(shí)，投資者往往會(huì)擔(dān)憂新股扎堆上市，抽血股市流動(dòng)性。但不得不說，批文下發(fā)之后，選擇何時(shí)上市的主動(dòng)權(quán)，實(shí)際上掌握在企業(yè)自己手中。

　　“市場(chǎng)不僅存在自發(fā)的約束力，而且這種約束力還很強(qiáng)，且比某種程度上比行政管制更有效率。”陳友新認(rèn)為，即使真正注冊(cè)制和市場(chǎng)化的發(fā)行制度建立以后，企業(yè)IPO的意愿本身也會(huì)是一個(gè)綜合判斷的結(jié)果，并不是每一家企業(yè)都會(huì)愿意上市的。

　　除此之外，IPO發(fā)行節(jié)奏本身也會(huì)隨著市場(chǎng)行情的波動(dòng)而周期性的自我調(diào)節(jié)。當(dāng)市場(chǎng)行情好，投資者情緒偏樂觀，發(fā)行價(jià)格可能較為理想，愿意IPO的企業(yè)也會(huì)更多，發(fā)行節(jié)奏會(huì)加快；當(dāng)市場(chǎng)行情較差，投資者情緒悲觀，發(fā)行價(jià)格可能不理想，愿意IPO的企業(yè)會(huì)減少，發(fā)行節(jié)奏也會(huì)隨之降低。

　　從投資者的角度來(lái)看，自發(fā)約束力同樣發(fā)揮著作用。比如當(dāng)“新股不敗”時(shí)，投資者都會(huì)按照潛規(guī)則23倍發(fā)行市盈率報(bào)價(jià)并申購(gòu)，不會(huì)對(duì)公司基本面進(jìn)行研究；而當(dāng)近期上市的渝農(nóng)商行、浙商銀行上市股價(jià)紛紛破發(fā)后，投資者在申購(gòu)郵儲(chǔ)銀行時(shí)則明顯謹(jǐn)慎得多，郵儲(chǔ)銀行網(wǎng)上初始申購(gòu)倍數(shù)僅為120.33倍，是2016年以來(lái)的最低值。

　　在他看來(lái)，新股破發(fā)是市場(chǎng)化發(fā)行制度下正常的現(xiàn)象，新股上市后有漲有跌有助于加強(qiáng)對(duì)網(wǎng)下投資者的報(bào)價(jià)約束，有利于市場(chǎng)主體進(jìn)行更加充分的博弈，有利于激勵(lì)投資者基于自身的資金安排和偏好，真正切實(shí)的去研究IPO企業(yè)的投資價(jià)值，最終實(shí)現(xiàn)IPO企業(yè)估值的差異化，這有利于提高A股市場(chǎng)培育和支持高科技、新經(jīng)濟(jì)企業(yè)的能力，提高資本市場(chǎng)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。

　　另一方面，也要看到股市資金結(jié)構(gòu)在發(fā)生較大變化，機(jī)構(gòu)資金逐漸壯大。

　　數(shù)據(jù)顯示，截至2019年10月底，證券基金經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)管理資產(chǎn)規(guī)模36.9萬(wàn)億元。其中，公募基金13.9萬(wàn)億，證券公司大集合0.79萬(wàn)億，私募資管產(chǎn)品19.95萬(wàn)億，受托管理的企業(yè)年金(含職業(yè)年金)0.79萬(wàn)億，社保基金及基本養(yǎng)老金1.46萬(wàn)億。

　　與此同時(shí)，MSCI、富時(shí)羅素、標(biāo)普道瓊斯等國(guó)際主要指數(shù)逐步將中國(guó)資產(chǎn)納入其中，不斷吸引跟蹤這些指數(shù)的主動(dòng)或被動(dòng)型基金，將部分組合管理的資金配置在中國(guó)。

　　過去三年，已經(jīng)外資成為A股最重要的增量資金。以北上資金為例，2016年至2018年，北上凈流入資金分別為606.8億、1997.4億、2942.2億。2019年以來(lái)，北上凈流入資金也超過了2000億。截至2019年9月底，境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人持有國(guó)內(nèi)股票總規(guī)模達(dá)到1.77萬(wàn)億，已非常接近公募(持股)和保險(xiǎn)(持有股票+基金)的規(guī)模。

　　目前，外資已經(jīng)成為僅次于公募基金的第二大投資主體。外資、公募、保險(xiǎn)“三足鼎立”的狀態(tài)已經(jīng)形成。

　　從2019年開始，國(guó)際指數(shù)納入中國(guó)資產(chǎn)的速度明顯加快，有機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，包括債券和股票等在內(nèi)，預(yù)計(jì)2020年到2022年，國(guó)際資本流入中國(guó)的年均金額可能接近2萬(wàn)億人民幣。

　　穩(wěn)定“入口”預(yù)期

　　“預(yù)期管理對(duì)資本市場(chǎng)健康發(fā)展至關(guān)重要。”證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿11月27日在《旗幟》雜志發(fā)表署名文章時(shí)稱，資本市場(chǎng)核心是一個(gè)投融資的專業(yè)市場(chǎng)，投資者和融資者相互依存、相互作用。市場(chǎng)有效性直接制約著資本市場(chǎng)各項(xiàng)功能的正常發(fā)揮。

　　他表示，發(fā)展資本市場(chǎng)，進(jìn)一步改革完善發(fā)行、上市、交易、退市等基礎(chǔ)制度，一個(gè)重要的使命就是把資源配置到最有效率的領(lǐng)域，充分激發(fā)市場(chǎng)活力，通過降低市場(chǎng)運(yùn)行成本，持續(xù)提升市場(chǎng)效率。

　　他特別提出，要讓市場(chǎng)有穩(wěn)定預(yù)期。“在政策出臺(tái)前，要廣泛開展市場(chǎng)調(diào)研，全面聽取各方意見，多站在市場(chǎng)參與者的角度換位思考，科學(xué)審慎決策，確保接地氣、可落地。”易會(huì)滿寫道，政策出臺(tái)后，要保持定力，不為市場(chǎng)雜音所擾，做深做實(shí)做細(xì)輿論引導(dǎo)，確保政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性。

　　就IPO而言，暫停IPO是擾亂預(yù)期，“大躍進(jìn)”同樣是擾亂預(yù)期。而這與監(jiān)管層的目標(biāo)是相違背的。穩(wěn)定的發(fā)行節(jié)奏，穩(wěn)定的發(fā)行與其，才是目前監(jiān)管層希望看到的，也是市場(chǎng)所需要的。

　　事實(shí)上，從2018年開始，IPO的節(jié)奏和速度就進(jìn)入到了更加平穩(wěn)的區(qū)間。相較于2017年436只新股發(fā)行數(shù)量和2304億元人民幣的融資總額，2018年的新股發(fā)行數(shù)量和融資總額均有下滑，2018年全年，A股共有106只新股發(fā)行，融資總額為1402億元人民幣。

　　2019年至今，主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板三個(gè)板塊共120家企業(yè)完成發(fā)行，融資1563.09億元，與去年相比稍有增加。

　　作為資本市場(chǎng)的入口，IPO對(duì)于提高上市公司質(zhì)量有著至關(guān)重要的作用。

　　“推動(dòng)提高上市公司質(zhì)量，是資本市場(chǎng)全面深化改革的基礎(chǔ)性工作，更是證監(jiān)會(huì)系統(tǒng)的重大政治任務(wù)。”證監(jiān)會(huì)副主席閻慶民11月15日曾公開表示，今年前三季度，實(shí)體上市公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 29.45 萬(wàn)億元，凈利潤(rùn) 1.52 萬(wàn)億元，利潤(rùn)總額相當(dāng)于同期全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)的一半。

　　“以設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制改革為突破口，保持新股發(fā)行常態(tài)化，吸引更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市，從源頭上提高上市公司質(zhì)量。”閻慶民透露，截至10月底，已有143家公司實(shí)現(xiàn)IPO，融資1624.16億元，家數(shù)和金額分別同比增長(zhǎng)55.43%和29.63%；科創(chuàng)板40家上市公司類型更加多元，制度包容性得到提升，試驗(yàn)田作用開始顯現(xiàn)。

　　上市和退市，是資本市場(chǎng)新陳代謝的兩端。IPO常態(tài)化的同時(shí)，推出機(jī)制也在進(jìn)一步暢通。今年以來(lái)已有16家公司通過多種渠道退市。其中強(qiáng)制退市7家，主動(dòng)退市1家，通過并購(gòu)重組渠道退市8家。

　　注冊(cè)制推向創(chuàng)業(yè)板，IPO會(huì)否批量提速？

　　目前，隨著科創(chuàng)板平穩(wěn)運(yùn)行，注冊(cè)制在全市場(chǎng)推開的預(yù)期越來(lái)越強(qiáng)。部分投資者擔(dān)憂，注冊(cè)制在創(chuàng)業(yè)板實(shí)施后，會(huì)帶來(lái)批量新股供給。

　　不過，張宗保認(rèn)為，即使創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制放開，市場(chǎng)承接能力已經(jīng)大幅提升，長(zhǎng)期來(lái)看發(fā)行節(jié)奏會(huì)整體平穩(wěn)，不會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生沖擊。

　　陳友新則認(rèn)為，首先，不應(yīng)該把IPO上市看成洪水猛獸，如果這些IPO企業(yè)的質(zhì)量都過硬、質(zhì)地都很好，不僅不會(huì)對(duì)二級(jí)市場(chǎng)造成負(fù)面影響，反而會(huì)吸引更多增量資金進(jìn)入股市，有利于股市的慢牛行情。

　　“美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)10年的牛市，不是通過限制IPO數(shù)量來(lái)實(shí)現(xiàn)的，而是大膽、放開的吸引全球企業(yè)前往掛牌上市，優(yōu)秀的企業(yè)和投資者共同成長(zhǎng)的結(jié)果。”他說。

　　其次，他認(rèn)為，注冊(cè)制和市場(chǎng)化發(fā)行制度真正建立以后，長(zhǎng)期來(lái)看我認(rèn)為并不一定會(huì)有更多IPO進(jìn)入市場(chǎng)。注冊(cè)制后，企業(yè)不用再等待漫長(zhǎng)的審核時(shí)間，不用再抱著“趕早不趕晚”的心態(tài)排隊(duì)，而是根據(jù)企業(yè)自身的實(shí)際需求確定上市時(shí)間和窗口。

　　“市場(chǎng)化發(fā)行制度建立后，IPO發(fā)行價(jià)格的確定將會(huì)出現(xiàn)分化，真正的高科技、新經(jīng)濟(jì)、優(yōu)質(zhì)的企業(yè)會(huì)享受到好的估值，而傳統(tǒng)的、落后的企業(yè)估值則會(huì)相對(duì)較低，在這種情況下，我認(rèn)為相當(dāng)部分?jǐn)?shù)量的企業(yè)會(huì)主動(dòng)選擇不上市。”陳友新說。

　　事實(shí)上，監(jiān)管層早已透露了明確呵護(hù)之意。如前文所述，監(jiān)管層表示，“在做好融資端改革同時(shí)，也會(huì)同步推進(jìn)提升投資端的活躍度”。